油价反复总有周期，对于俄罗斯和卢布来说，这次也许真的不一样。
强势美元格局渐成，七年一轮回。货币的游戏，最难的是什么都不确定。
说货币，还是得回归经济本质。成也油价，败也油价。卢布事件再次证明了，一股独大是把双刃剑，油气出口收入受国际和市场影响较大，财政收入以此半壁江山，没有风险隔离是万万不能的。
然后，正如目前看到的，所有的干预之举都像打在棉花上，似是无力，这又进一步助长了投机者的野心。
如同，俄罗斯套娃的游戏，一层套一层，不到最后，你并不知道究竟会有多少连环套，也不清楚，最终手里完整的那个笑笑的小娃娃，是怎样的大小轻重。
“如果你（泛指对冲基金）没有参与这场沽空卢布盛宴，可能就真的OUT了。”一家美国对冲基金经理张刚调侃说。
目前，张刚管理着这家8亿美元规模对冲基金的外汇交易，其中20%投资组合押注卢布汇率下跌。他认为自己不属于阴谋论者，但过去两个月，卢布兑美元如一泄千里般大跌近40%，似乎隐藏诸多诡异现象。
张刚表示，这些诡异现象包括在10月30日卢布兑美元下跌5%的第二天，俄央行曾大幅加息150个基点，但卢布仅坚挺2分钟后就再度自由落体式下跌；过去两个月，俄累计动用超过百亿美元外汇储备干预汇市，却无济于事；甚至12月份俄央行采取政策组合拳，加息650个基点同时再动用近百亿美元外汇储备干预汇市，依然难以令卢布彻底摆脱下跌颓势。
“金融市场似乎有种神秘力量，要将卢布崩盘到底。”他并不否认，自己通过10倍融资杠杆沽空卢布，给对冲基金在过去半年带来5%超额收益——对这家过去8年年化收益率徘徊在5-7%的对冲基金而言，这已是不错的成绩。
在张刚看来，如果自己用更高的融资杠杆倍数沽空卢布，收益还将更加可观。其实在他认识的对冲基金同行里，不乏用50-100倍融资杠杆沽空卢布的豪赌者，只是有人赚得盆满钵满，有人却不小心爆仓出局。
至今，张刚相信在这轮卢布沽空潮涌背后，还有很多说不清、道不明的幕后推手。尽管他同样很想知道，全球金融市场为何会忽然“放弃”卢布。
对冲原油下跌风险？
在这次会议上，对冲基金投资委员会还改变了卢布投资策略——不再将沽空卢布视为对冲油价下跌风险的替代品种，而是可以短期沽空获取超额收益的投机目标。
相比众多国际投资机构将卢布暴跌解读为“西方国家对俄罗斯的一次金融制裁”，张刚坦言自己参与沽空卢布的主要目的，却是为了对冲油价下跌风险。
由于俄罗斯原油与天然气出口收入占据国家财政收入的约50%，油价大涨大跌必然直接影响到俄罗斯财政收支平衡，一旦俄原油出口收入锐减造成财政开支吃紧或外债偿付违约风险增加，卢布汇率就很容易大幅下挫。
于是不少对冲基金将卢布视为对冲油价下跌风险的理想投资工具，即当油价下跌时，他们可以沽空卢布获得一定的投资收益，弥补原油期货头寸的损失。
“考虑到原油属于对冲基金的基础投资组合，即使油价持续下跌，他们仍会保留一部分原油期货头寸，为了不让这部分头寸因油价下跌出现投资亏损，只能通过沽空卢布等措施对冲风险。”张刚说。
美国商品期货交易委员会（CFTC）最新数据也显示，即使过去半年全球油价下跌近40%，在YMEX轻质低硫原油期货市场，基金为主的非商业头寸仍持有2.61776亿桶原油期货净看涨头寸。
张刚解释说，对冲基金之所以选择沽空卢布，而不是阿拉伯产油国货币对冲油价下跌风险，也有自己的套利考量——相比阿拉伯产油国货币，卢布面临更沉重的下跌压力。究其原因，一是俄罗斯由于乌克兰政局面临西方国家制裁，今明两年经济很有可能陷入衰退，卢布汇率必然面临下跌压力；二是在西方国家制裁与油价下跌的双重压力下，俄罗斯正出现资本外流现象，进一步压低卢布汇率。
在他看来，对冲基金开始大手笔押注卢布下跌，主要是10月份全球油价跌破80美元/桶期间，因为它触及对冲基金原油持仓的风险警戒线，正是对冲基金的一系列沽空卢布举动，令卢布兑美元汇率迅速从1：40跌至1：53。
“11月份前，我只是将5%基金外汇交易资产押注卢布下跌，11月中旬基金投资委员会专门举行一次会议，专门讨论大幅增持卢布沽空头寸，直接将沽空卢布的资金比重调高至20%。”他回忆说。在这次会议上，对冲基金投资委员会还改变了卢布投资策略——不再将沽空卢布视为对冲油价下跌风险的替代品种，而是可以短期沽空获取超额收益的投机目标。甚至对冲基金投资委员会还专门花费大量时间讨论了俄持续资本外流带来的投机沽空卢布套利机会。
基金投资委员会大胆投机沽空卢布的底气，主要来自一份数据：此前俄罗斯经济部曾表示，2014年资本外流规模或将达到1200亿美元，差不多占俄罗斯GDP的10%。
多位外汇交易员则透露，坊间传闻的俄罗斯资本外流数据其实更高，自乌克兰政治风波升级起，约有1500亿美元资金从俄罗斯撤离。有些撤离资金愿意以低于美元兑卢布官方汇率的价格，将手里卢布尽快兑换成美元。
大量资本外流，必然助推卢布面临更大的贬值压力。尤其是美元兑卢布跌破50的生死线后，大量投机沽空盘迅速入场，卢布宛如一泻千里般大幅下跌，甚至出现好几次单日跌幅超过10%的场景。
有备而来的投机资本
金融市场开始流行一种沽空卢布的套利游戏，即投机者从投资银行借来大量欧元，兑换成卢布再进行沽空。这种做法的好处，是投资者能够同时押注欧元与卢布双双贬值，获取两份收益。
“11月起，很多入场沽空卢布的投机者都是有备而来的。”张刚说。这些投机者往往采取双向押注的交易策略，一面大幅买跌原油价格，一面大手笔沽空卢布，人为地造成油价与卢布连环下跌的恶性循环。
在他看来，这种交易策略有助于让金融市场“相信”油价下跌将令俄罗斯陷入经济衰退、财政收支吃紧、外债偿付违约风险陡增的窘境，人为营造卢布崩盘的景象，加速卢布暴跌。
CFTC数据显示，在12月初投机资本大举沽空卢布期间，NYMEX轻质低硫原油期货市场的投机客（非报告头寸）仅仅一周就增加1210.7万桶原油净看跌头寸。
其间，金融市场开始流行一种沽空卢布的套利游戏，即投机者从投资银行借来大量欧元，兑换成卢布再进行沽空。这种做法的好处，是投资者能够同时押注欧元与卢布双双贬值，获取两份收益。
“基于欧元区央行正在酝酿QE政策，不少国际银行与外汇经纪商也愿意提供50-100倍融资杠杆用于沽空卢布。”在张刚看来，这无形间放大了沽空卢布的资本规模。据他所知，目前在外汇市场直接参与沽空卢布的投机资金量至少达到800亿美元，这还不包括有些国际资管机构通过认购押注卢布贬值的结构化金融产品，间接淘金沽空卢布盛宴。
他并不否认，众多投机者将沽空卢布看成是一场“政治角力”，在11月底举行的一次对冲基金投资沙龙里，不少资管机构与对冲基金负责人都相信，美国可能在有步骤地制裁俄罗斯与放任油价下跌，最终迫使卢布暴跌。究其原因，除了乌克兰政治风波升级引发俄美的对立，俄罗斯还一直希望自身原油天然气出口能以卢布或其他非美货币结算，无形间动摇石油美元的江湖地位。
记者多方了解到，随着油价下跌，不少参与页岩气开发投资的资产管理机构也不得不加入投机沽空卢布的阵营。毕竟，当油价跌破70美元/桶后，页岩气的成本优势与原油替代优势将被大幅削弱，直接影响到页岩气开采项目的投资收益，迫使这些机构只能效仿对冲基金做法，赶紧沽空卢布获利，对冲潜在的页岩气项目开发风险。
“当时，有对冲基金经理在沙龙上提出，务必留心俄罗斯干预汇市的风险，当时大家都一笑了之，但没想到这却令有些同行最终遭遇爆仓滑铁卢。”张刚说。
最后的“博傻”
上周起，已有多家零售外汇交易平台中止卢布交易，原因正是多家提供卢布流动性的国际银行预计俄政府未来可能会采取更强硬的资本管制措施，不再向系统提出报价。
张刚曾不止一次考虑过获利了结，但卢布的下跌颓势又让他起了“贪念”。
尤其在10月30日卢布兑美元下跌5%的第二天，俄央行曾大幅加息150个基点，但卢布仅坚挺2分钟后就再度自由落体式下跌，又令他再加仓价值500万美元的卢布沽空头寸。
但他坦言，总觉得其中隐藏着诸多诡异现象——以往一个大国央行出重拳干预汇市，投机资本总会知难而退或迅速获利了结，但这次沽空卢布的投机资本似乎有恃无恐，他们的底气从何而来？
一位外汇交易员给出的解释是，俄罗斯的干预汇市力度，被本国资本外流数额给抵消了。自西方国家因乌克兰问题决定制裁俄罗斯起，俄曾动用数百亿美元外汇储备力挺卢布汇率，始终收效不大，主要原因是俄资本外流额可能超过千亿美元，足以抵消俄央行干预汇市的资金投入额。
“在投机客眼里，这自然成为他们敢于肆无忌惮沽空卢布的底气，尤其是他们看到美国政府也在有意识地放任油价下跌，间接给卢布暴跌推波助澜。”他表示。
12月初，沽空卢布的投机潮一度达到顶峰。上周一，卢布一夜暴贬13%，美元兑卢布盘中突破66，令俄央行迅速将关键利率从10.5%大幅上调650个基点到17%；俄罗斯莫斯科交易中心则宣布，美元兑卢布触及64.4459的汇率风险管理通道上限，高于该上限的报盘不会被接受。
但这依然没有止住卢布下跌颓势，在俄央行大幅加息后，卢布汇率又很快恢复下跌趋势，卢布兑美元汇率一度暴跌20%，跌破80：1，连续两天累计跌幅高达25%。
“事实上，投机资本找到新的沽空卢布策略。”张刚说。他们的做法是，利用黑池交易，用大量资金击穿某个卢布重要支撑技术价位，引发高频交易跟风买跌卢布，造成卢布汇率更大幅度的暴跌。
所谓黑池交易，即投资银行利用自行研发的交易平台撮合匿名的大额衍生品买卖交易，其中也包括卢布等外汇交易。
由于买卖对手、价格、交易量等数据均不对外公开，也不向证券交易所提供交易明细，以致监管机构难以掌握黑池交易的交易对手与交易规模。
然而，这种投机策略很快变得难以持续。尤其在卢布兑美元一度跌破80后，有银行表示不再愿意提供沽空卢布的杠杆融资额度，还要求尽快偿还杠杆贷款。
“后来我才知道，俄罗斯方面的另一项杀手锏，是采取措施限制卢布的流动性，避免投机客用于沽空卢布。”张刚透露。
记者多方了解到，上周起，已有多家零售外汇交易平台中止卢布交易，原因正是多家提供卢布流动性的国际银行预计俄政府未来可能会采取更强硬的资本管制措施，不再向系统提出报价。
“对沽空卢布的投机资本而言，这无疑是釜底抽薪。他们将无法获得足够的杠杆融资与卢布流动性压低卢布汇率。”上述外汇交易员指出。
12月17日，当市场传闻俄财政部再次抛售2亿美元外汇储备干预汇市时，市场开始出现细微的逆转迹象，卢布汇率忽然大幅反弹11%。
张刚认为，其中同样存在某种诡异景象——仅仅在数周前，即使俄方面每天动用3.5亿美元外汇储备干预汇市也无济于事。
卢布的骤然反弹，已令不少高杠杆沽空卢布的投机客陷入爆仓危机。张刚透露，当晚他就听说有两三家动用100倍杠杆融资沽空卢布的对冲基金出现巨额亏损，正面临投资者问责。
第二天，他也接到基金投资委员会的紧急通知，赶紧将沽空卢布头寸控制在基金外汇交易资产的5%以内。
截至12月19日，卢布兑美元汇率徘徊在60.9：1附近，逐步远离80：1的年内最低值。但是，金融市场从来不缺乏激进的投机豪赌者。
上述外汇交易员透露，目前不少投机客仍在加仓沽空卢布，他们的底气，一是来自油价持续回落令卢布一时难以触底反弹，二是他们有新的盘算——若油价下跌令俄财政吃紧、引发外债偿付违约风险担忧升级，卢布仍有崩盘的可能。
“这有点像是博傻。”张刚认为，当一个大国决定不惜代价捍卫本国货币汇率稳定时，市场投机力量的胜算其实并不高。
但在前述外汇交易员看来，这些豪赌者有自己的一笔账。截至11月底，俄官方外汇储备高达4205亿美元，但其中450亿美元属于流动性不高的黄金储备，1720亿美元归财政部下属的两只主权财富基金管理，不受俄央行控制，这意味着俄罗斯实际只能动用约2000亿美元力挺卢布，考虑到此前俄罗斯已投入近700亿美元外汇储备干预汇市收效不大，一旦俄罗斯后续投入的外汇储备仍无法改变卢布颓势，势必在白白消耗大量外汇储备同时加重自身外债偿付违约风险，卢布崩盘将成为大概率事件。